چرا حمایت آمریکا از ین ژاپن دوام نمی‌آورد؛ سه مانعی که مداخله را بی‌اثر می‌کند

هفته‌ی گذشته توکیو و واشنگتن برای نخستین بار از سال ۲۰۱۱ به‌صورت هماهنگ وارد بازار ارز شدند و ین ژاپن را از کف چهل ساله برگرداندند. حالا که چند روز از آن اقدام گذشته و بخش زیادی از تقویت اولیه پس داده شده، تحلیلگران سراغ سؤال اصلی رفته‌اند: آیا این حمایت می‌تواند دوام بیاورد؟ پاسخ مؤسسه‌ی یاردنی ریسرچ منفی است و سه دلیل ساختاری برایش می‌آورد که هیچ‌کدام با خرید ین در بازار حل نمی‌شود. در ادامه با اسمارت اف ایکس این سه مانع را بررسی می‌کنیم.

مانع اول: خود دولت ژاپن ین ارزان می‌خواهد

برنامه‌ی اقتصادی دولت سانائه تاکایچی دو ستون اصلی دارد. اول کاهش مالیات بر مصرف به یک درصد برای مدت دو سال، و دوم اجرای یک بسته‌ی سرمایه‌گذاری ۲٫۳ تریلیون دلاری که از راه استقراض بیشتر تأمین می‌شود.

هر دوی این‌ها با ین ژاپن ضعیف بهتر جواب می‌دهند. ین ارزان‌تر صادرات را رقابتی نگه می‌دارد و اثر محرک مالی را تقویت می‌کند. در سمت مقابل، ین قوی‌تر حاشیه‌ی سود شرکت‌های صادرات‌محور را می‌فشارد و بخشی از اثر بسته‌ی حمایتی را خنثی می‌کند.

نکته‌ی مهم‌تر بحث نرخ بهره است. اگر بانک مرکزی ژاپن برای تقویت ین ژاپن نرخ را بالا ببرد، هزینه‌ی تأمین مالی همان بدهی تازه‌ای که دولت می‌گیرد بالا می‌رود. یعنی سیاست ارزی و سیاست مالی در تضاد قرار می‌گیرند. دولتی که در حال استقراض سنگین است، انگیزه‌ی چندانی برای گران کردن پول ندارد.

مانع دوم: شکاف نرخ بهره سر جای خودش است

نرخ سیاستی بانک مرکزی ژاپن هنوز زیر یک درصد است. بازده اوراق ده‌ساله‌ی دولتی ژاپن به حدود ۲٫۸ درصد رسیده که بالاترین سطح سی سال گذشته است، اما همین عدد هم در برابر بازده حدود ۴٫۷ درصدی اوراق ده‌ساله‌ی آمریکا کوچک به نظر می‌رسد.

این فاصله‌ی بیش از ۱٫۹ واحد درصدی موتور اصلی ضعف ین ژاپن است. سرمایه‌گذار ین ارزان قرض می‌گیرد، آن را می‌فروشد و دارایی دلاری با بازده بالاتر می‌خرد. به این استراتژی کری ترید می‌گویند و سازوکار کاملش در درس کری ترید چیست توضیح داده شده است.

تا وقتی این شکاف باز است، فشار فروش روی ین ژاپن هم باقی می‌ماند. مداخله می‌تواند سرعت حرکت را کم کند، اما جهت آن را عوض نمی‌کند. دلیل اینکه تصمیم بانک‌های مرکزی این‌قدر روی ارزها اثر می‌گذارد در درس نرخ بهره در فارکس با مثال بررسی شده است.

مانع سوم: طراحی خود مداخله

این نکته کمتر دیده شده اما شاید مهم‌ترین بخش تحلیل باشد. طبق گزارش‌ها، خزانه‌داری آمریکا در عملیات ۳۱ جولای برای خرید ین، یورو فروخت نه دلار.

تفاوت این دو اساسی است. وقتی برای خرید ین ژاپن دلار بفروشید، همزمان دو کار می‌کنید: ین را تقویت و دلار را تضعیف می‌کنید، پس مستقیم روی جفت‌ارز دلار به ین اثر می‌گذارید. اما وقتی یورو بفروشید، ین در برابر یورو تقویت می‌شود و اثرش روی دلار به ین غیرمستقیم و ضعیف‌تر است.

این انتخاب یک پیام هم دارد. واشنگتن با فروش یورو به جای دلار عملاً نشان داده که حاضر نیست سیاست کلی خود درباره‌ی دلار را تغییر دهد. برای بازار این یعنی عمق تعهد آمریکا محدود است.

جمع‌بندی سه مانع در یک نگاه

نتیجه‌ای که از جدول بیرون می‌آید روشن است. از سه مانع، دو تا کاملاً بیرون از دسترس عملیات ارزی هستند و سومی هم به تصمیم سیاسی واشنگتن بستگی دارد، نه به حجم پولی که خرج می‌شود.

پس چه چیزی می‌تواند روند را عوض کند؟

دو مسیر واقعی وجود دارد. مسیر اول تغییر سیاست در توکیو است، یعنی بانک مرکزی ژاپن نرخ بهره را به شکل معنادار بالا ببرد و شکاف را ببندد. این کار به قیمت گران‌تر شدن بدهی دولت تمام می‌شود، پس تصمیم ساده‌ای نیست.

مسیر دوم این است که واشنگتن برای خرید ین ژاپن مستقیماً دلار بفروشد. این یعنی پذیرش رسمی سیاست دلار ضعیف‌تر، که پیامدهای گسترده‌تری برای کل بازار ارز دارد.

تا وقتی هیچ‌کدام از این دو اتفاق نیفتد، مداخله‌ی هماهنگ فقط می‌تواند آرامش موقت بخرد. این دقیقاً همان الگویی است که در گزارش مداخله ارزی ژاپن و آمریکا پیش‌بینی کرده بودیم و حالا داده‌های چند روز اخیر آن را تأیید می‌کند.

این تحلیل برای معامله‌گر چه معنایی دارد؟

اولین نکته این است که مداخله ریسک را حذف نمی‌کند، شکلش را عوض می‌کند. پیش از مداخله ریسک اصلی ادامه‌ی روند بود؛ حالا ریسک اصلی یک حرکت ناگهانی چند درصدی خلاف جهت است که هر لحظه می‌تواند بیاید. پوزیشن فروش ین در چنین شرایطی به حد ضرر با فاصله‌ی منطقی و حجم کوچک‌تر نیاز دارد.

دومین نکته درباره‌ی اندازه‌ی پوزیشن است. وقتی احتمال یک جهش ناگهانی بالا می‌رود، حجمی که در شرایط عادی معقول بود دیگر معقول نیست. روش محاسبه در درس مدیریت ریسک و حد ضرر آمده است.

سومین نکته این است که خبرهای اقتصادی آمریکا هم روی این جفت‌ارز اثر می‌گذارند. همان‌طور که در گزارش اشتغال منفی آمریکا دیدیم، داده‌ی ضعیف بازار کار می‌تواند بازده اوراق آمریکا را پایین بیاورد و بخشی از همان شکافی را ببندد که موتور ضعف ین است. نگاه فنی روزانه به دلار به ین در بخش تحلیل فارکس منتشر می‌شود و تاریخ داده‌های پیش رو در تقویم اقتصادی آمده است.

جمع‌بندی

تحلیل یاردنی ریسرچ می‌گوید حمایت آمریکا از ین ژاپن با سه مانع ساختاری روبه‌روست: دولتی در توکیو که از ین ارزان سود می‌برد، شکاف بیش از ۱٫۹ واحد درصدی بازده اوراق که کری ترید را زنده نگه می‌دارد، و عملیاتی که با فروش یورو به جای دلار طراحی شده و اثرش را محدود کرده است. هیچ‌کدام از این‌ها با خرید ین در بازار برطرف نمی‌شود. تا وقتی توکیو نرخ را بالا نبرد یا واشنگتن مستقیماً دلار نفروشد، مداخله بیشتر نقش ترمز اضطراری را بازی می‌کند تا تغییر مسیر.